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國(guó)債市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)和價(jià)值
自今年7月以來(lái)，滬深股市持續(xù)單邊下跌已達(dá)3個(gè)多月，跌幅超過(guò)20％，在諸多因素不明朗前股市仍難走出明確的上升行情。而債券市場(chǎng)則在走出大半年上升行情后，依然保持強(qiáng)勢(shì)。從二級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，9905券走出了一輪波瀾壯闊的填權(quán)行情，696、896、9704、9908等幾個(gè)固定收益品種自7月份持有到現(xiàn)在平均上漲了2.14％，010107券上市僅兩個(gè)月就創(chuàng)下了上漲8％的記錄。從一級(jí)市場(chǎng)來(lái)看，新發(fā)國(guó)債無(wú)論在交易所市場(chǎng)，還是在銀行間市場(chǎng)，其中標(biāo)利率都處于招標(biāo)區(qū)間的下限，記賬式七期國(guó)債更是出現(xiàn)了所有承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)在最低中標(biāo)利率均分發(fā)行量的火爆場(chǎng)面。
從債券市場(chǎng)與股票市場(chǎng)鮮明的對(duì)比可以看出，債券市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)重要的組成部分正在發(fā)揮日益重要的作用，債券因其穩(wěn)定收益越來(lái)越成為機(jī)構(gòu)投資者的重要投資品種。在股市步入中長(zhǎng)期調(diào)整之時(shí)，債市醞釀著更大的投資機(jī)會(huì)。
從影響債券走勢(shì)最重要的利率因素來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)連續(xù)九次降息以刺激本國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，目前利率已降到40多年來(lái)的最低點(diǎn)。歐元區(qū)、英、日、澳也紛紛降息，頓時(shí)在世界范圍內(nèi)掀起一輪降息熱潮。我國(guó)今年以來(lái)市場(chǎng)利率也呈下降趨勢(shì)。財(cái)政部國(guó)債招標(biāo)利率持續(xù)走低，10年期與7年期國(guó)債利率出現(xiàn)倒掛，二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債收益率整體下降，銀行間回購(gòu)利率逐步走低，交易所回購(gòu)利率也呈下降趨勢(shì)。國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化以及國(guó)內(nèi)市場(chǎng)共同推動(dòng)的結(jié)果，人們對(duì)利率下調(diào)預(yù)期加大，使債市面臨新的發(fā)展機(jī)遇。
從資本市場(chǎng)資金面來(lái)看，由于股票發(fā)行方式的改革以及近期股市的持續(xù)走軟，使得屯積在一級(jí)市場(chǎng)的7000億資金和大量閑置資金，在逐利本性的驅(qū)動(dòng)下，更多地涌入債券市場(chǎng)；同時(shí)，新近成立的華安創(chuàng)新和南方穩(wěn)健成長(zhǎng)等開(kāi)放式基金已經(jīng)入場(chǎng)，諸多改制基金需要擴(kuò)募，還有新的大型封閉基金要發(fā)行。根據(jù)契約規(guī)定，上述基金都必須持有相當(dāng)數(shù)量國(guó)債。所有這一切都將進(jìn)一步加大市場(chǎng)對(duì)國(guó)債的需求，國(guó)債將會(huì)出現(xiàn)供不應(yīng)求的現(xiàn)象。大量資金的涌入必將給債券市場(chǎng)的進(jìn)一步走強(qiáng)創(chuàng)造堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
實(shí)際上，由于國(guó)債投資收益的穩(wěn)定性和風(fēng)險(xiǎn)可控性，越來(lái)越多的投資者認(rèn)識(shí)到了債券的投資價(jià)值。以往國(guó)債投資，尤其是交易所國(guó)債更多地是作為券商委托資產(chǎn)管理的工具，或是基金管理公司再融資的工具和滿足契約規(guī)定不得已的投資行為。而現(xiàn)在，尤其是股市出現(xiàn)暴跌、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)增大、理性投資成為主流的情況下，債券就成為投資者規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、獲取穩(wěn)定回報(bào)的首選。從今年的投資運(yùn)作來(lái)看，獲得較好投資收益的機(jī)構(gòu)無(wú)不是把債券市場(chǎng)的投資作為重點(diǎn)。因此，我國(guó)的債券市場(chǎng)在未來(lái)的一段時(shí)間內(nèi)將有可能繼續(xù)走出整體上揚(yáng)行情，尤其是固定利率債券投資價(jià)值依然較大。近期財(cái)政部和國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行將在銀行間市場(chǎng)發(fā)行超長(zhǎng)期的國(guó)債、金融債，這標(biāo)志著中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展的新階段已經(jīng)來(lái)臨。（中國(guó)人壽資金運(yùn)用中心克萊姆博士）
據(jù)了解，根據(jù)國(guó)家年初的財(cái)政預(yù)算報(bào)告，今年計(jì)劃發(fā)行國(guó)債總規(guī)模為5004.05億元，已發(fā)行了3660億元，完成發(fā)行計(jì)劃逾七成。年內(nèi)還將有1500億元左右的國(guó)債將發(fā)行。
記者在采訪中還了解到，管理層有意扶持國(guó)債市場(chǎng)另有其動(dòng)機(jī)———國(guó)有股減持。據(jù)悉，今年以來(lái)通過(guò)按市場(chǎng)價(jià)進(jìn)行國(guó)有股減持，其效果并不明顯，如能通過(guò)債市來(lái)進(jìn)行就會(huì)一舉兩得，既減持了國(guó)有股，又給眾多中小投資者帶來(lái)了投資機(jī)會(huì)。有專家具體設(shè)計(jì)了通過(guò)債市減持國(guó)有股的方案：先面向特種國(guó)債投資者發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，可轉(zhuǎn)換債券的收益低于國(guó)債，但認(rèn)購(gòu)可轉(zhuǎn)換債券的投資者自動(dòng)獲得購(gòu)買(mǎi)國(guó)有股權(quán)的資格，然后根據(jù)國(guó)有股權(quán)凈資產(chǎn)和二級(jí)市場(chǎng)情況，定價(jià)出售國(guó)有股權(quán)，相當(dāng)于一級(jí)市場(chǎng)的申購(gòu)，售出的股份可在股市二級(jí)市場(chǎng)流通。如果此方案被正式采納，那么投資者在國(guó)債市場(chǎng)的投資機(jī)會(huì)無(wú)疑又將增加幾分。(《四川金融投資報(bào)》)
股市自６月份以來(lái)綜合指數(shù)下跌了近３０％，而與此同時(shí)的債券市場(chǎng)上，國(guó)債各品種的價(jià)格卻是“芝麻開(kāi)花節(jié)節(jié)高”，持有者不僅躲過(guò)了被套的命運(yùn)，而且除新上市的（０１０１１０）品種以外，國(guó)債市場(chǎng)上９只上市交易的品種自６月底以來(lái)的平均漲幅為２％。其中８月份上市的２０年期付息計(jì)賬式國(guó)債更是在一個(gè)多月內(nèi)最高漲幅達(dá)８％以上。
�。保霸拢保比肇�(cái)政部再次發(fā)出發(fā)行新債的通知，規(guī)定將通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行為期２０年的固定利率附息債，票面利率按競(jìng)爭(zhēng)性招標(biāo)的中標(biāo)利率確定；發(fā)行結(jié)束后，在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)同時(shí)以現(xiàn)券和回購(gòu)的方式進(jìn)行流通，并規(guī)定了此次國(guó)債將通過(guò)中央國(guó)債登記結(jié)算有限公司進(jìn)行托管注冊(cè)等等。
此次發(fā)行的國(guó)債只面向可在銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行交易的金融機(jī)構(gòu)，一般的個(gè)人投資者是無(wú)法買(mǎi)賣(mài)的。那么，個(gè)人投資者怎么才能介入國(guó)債市場(chǎng)？現(xiàn)在的國(guó)債市場(chǎng)有沒(méi)有投資價(jià)值呢？
從第一級(jí)投資品種看，債市的投資品種主要有以下三類：
第一類是國(guó)債：從國(guó)債現(xiàn)有品種看，主要有通過(guò)銀行系統(tǒng)發(fā)行并交易的憑證式國(guó)債，在交易所發(fā)行并流通的計(jì)賬式國(guó)債和在銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行流通的計(jì)賬式國(guó)債。但一般投資人只可以對(duì)前兩種國(guó)債進(jìn)行投資，其交易市場(chǎng)主要集中在銀行的國(guó)債柜臺(tái)和證券交易所。而對(duì)于后者在買(mǎi)賣(mài)時(shí)需像買(mǎi)賣(mài)股票那樣，先開(kāi)立證券賬戶或通過(guò)開(kāi)立國(guó)債專戶的方式，經(jīng)證券公司營(yíng)業(yè)部代理在交易所進(jìn)行國(guó)債交易；
第二類是國(guó)債回購(gòu)：回購(gòu)市場(chǎng)是一個(gè)短期資金拆借的市場(chǎng)，從其自身看，主要是隨著市場(chǎng)利率的波動(dòng)而波動(dòng)，但對(duì)其影響最大的還是周邊的金融子市場(chǎng)，如股票市場(chǎng)。原則上所有的投資人都可以進(jìn)行國(guó)債回購(gòu)交易，但必須先在登記公司進(jìn)行登記，并且拆入資金的投資人需在交易所進(jìn)行上市國(guó)債品種的抵押；
第三類是上市或非上市交易的金融債券和企業(yè)債券：由于非國(guó)債類的上市債券成交量很小，所以對(duì)于此類債券，主要以持有到期來(lái)獲取穩(wěn)定收益為主，一般在二級(jí)市場(chǎng)很少進(jìn)行買(mǎi)賣(mài)。
在交易所內(nèi)，有１０只上市的國(guó)債品種和６種不同期限的回購(gòu)品種。１０只國(guó)債從期限看，均是中長(zhǎng)期債券。其中存續(xù)期最長(zhǎng)的是今年７月發(fā)行的年利率為４．２６％的２０年期債券（代碼０１０１０７），存續(xù)期最短的是（０００８９６），２００３年到期；在計(jì)息方式上，上市的１０只國(guó)債品種均為付息式債券，其中（０１０１０７）是半年付息一次，其余各品種均為一年付息一次。國(guó)債回購(gòu)品種共有６個(gè)，但從期限上看分為短期品種和中期品種兩類，Ｒ００３—Ｒ０２８均為一個(gè)月內(nèi)的短期品種，而Ｒ０９１、Ｒ１８２為中期品種。
理論上債券的收益包括兩部分：一是買(mǎi)賣(mài)差價(jià)，二是資本利得，具體地說(shuō)，就是包括固定的債券利息和二級(jí)市場(chǎng)投資差價(jià)。但從性質(zhì)上講，對(duì)任何金融品種的投資都是在預(yù)期未來(lái)。
而債券本身是一個(gè)利率品種，所以從投資角度看，投資國(guó)債最主要的機(jī)會(huì)在于當(dāng)市場(chǎng)利率發(fā)生下降變化或市場(chǎng)對(duì)利率的下降有預(yù)期時(shí)，因收益率的差額而導(dǎo)致債券價(jià)格大幅上揚(yáng)的機(jī)會(huì)；而在利率處于穩(wěn)定期或面臨上調(diào)預(yù)期的時(shí)候，其投資價(jià)值就會(huì)大大降低，甚至?xí)a(chǎn)生階段性虧損。但所有投資方法的實(shí)現(xiàn)都有一個(gè)前提，即只有當(dāng)市場(chǎng)利率處于下降趨勢(shì)時(shí)盈利機(jī)會(huì)才會(huì)較多，否則收益就會(huì)有限，甚至?xí)a(chǎn)生階段性虧損。而之所以會(huì)這樣是因?yàn)閭瘡男再|(zhì)上來(lái)講盈利空間是有限的，其到期收益率決定了其價(jià)格的最大限額，這樣，只有在市場(chǎng)利率發(fā)生或即將發(fā)生較大變化時(shí)，才會(huì)在其中形成較大的盈利。但從現(xiàn)在的市場(chǎng)機(jī)會(huì)看
，炒作國(guó)債不具備環(huán)境和條件，雖然美國(guó)的連續(xù)降息對(duì)國(guó)內(nèi)形成了一定降息壓力，但從我國(guó)的情況看，
一是國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)受美國(guó)經(jīng)濟(jì)衰退的影響較小，
二是經(jīng)過(guò)近幾年的連續(xù)降息后，我國(guó)利率的下降空間已很小。
所以未來(lái)幾年，利率下調(diào)的可能性在逐步減弱，甚至?xí)行》鸩缴仙目赡�。這樣，國(guó)債投資就缺少了最基本的動(dòng)力和條件。而近期債市的強(qiáng)市走勢(shì)主要是受美國(guó)事件的影響，同時(shí)也有一定的人為炒作因素�，F(xiàn)在按照現(xiàn)金流折算的國(guó)債市場(chǎng)平均到期收益率在３％左右且基本保持穩(wěn)定，對(duì)于想通過(guò)國(guó)債市場(chǎng)的炒作博取高收益的投資者，目前沒(méi)有必要介入國(guó)債市場(chǎng)。如果是為了進(jìn)行資產(chǎn)的保值和避險(xiǎn)，那么，國(guó)債市場(chǎng)還是一個(gè)可以考慮的投資渠道。
●陳海滔
西南財(cái)經(jīng)（2001年10月19日）
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